3月30日，北京同仁堂医养投资股份有限公司（简称“同仁堂医养”）未能如约在港股挂牌上市。三天前的3月27日，同仁堂医养突然公告延迟全球发售及上市计划。
专家指出，除了认购遇冷，同仁堂医养IPO延迟的深层原因还包括：盈利质量堪忧，内生增长几近停滞；估值严重倒挂，缺乏基本面支撑；业务独立性存疑，收入高度依赖关联方；扩张模式依赖并购，整合能力未验证等。
公开发售认购遇冷
根据3月27日公告，同仁堂医养表示，经考虑包括现行市况在内的多项因素，决定延迟全球发售及于香港联交所主板的上市计划。在此情况下，国际发售相关的国际承销协议将不予签订，香港公开发售对应的承销协议亦无法生效。公司将全额退还投资者已缴付的申请股款，同时强调，公司仍致力于适时完成全球发售及上市。
这已是同仁堂医养第四次递表港交所后折戟。1月26日，同仁堂医养第四次递表，成功通过聆讯，于3月20日启动招股，原定于3月27日结束招股，3月30日在港交所挂牌，却在倒计时仅3天时取消上市。
在业内人士看来，此次同仁堂医养港股IPO撤回，最直接的原因是公开发售环节认购严重遇冷，市场用脚投票，导致上市计划无法推进。记者注意到，H股IPO公司延迟发售并非个案，此前，百利天恒也“由于现行市况”原因而延迟全球发售及上市。
根据富途牛牛App数据，同仁堂医养公开发售孖展认购倍数仅4.85倍。据悉，孖展即港股市场的保证金借贷，孖展倍数直接反映市场认购积极性：倍数越高，说明市场对该IPO的关注度和参与度越高；反之则认购热度低迷。同仁堂医养与同期港股热门新股超高认购倍数形成鲜明反差，资金分流效应凸显。
根据招股书，同仁堂医养发行定价7.3港元至8.3港元，发行市值约34亿港元至38.6亿港元，对应市盈率达67-84倍，远超港股康复医疗行业平均25-30倍市盈率，也大幅高于同仁堂体系内其他上市公司估值水平。
知名财税审专家刘志耕认为，同仁堂医养84倍市盈率与同业及集团内公司估值差异的核心原因在于其过度依赖“老字号”概念炒作，而自身盈利薄弱、增长停滞。基本面与高估值严重脱节导致市场不认可。
此外，在募资用途方面，公告称，除了用于扩充中医医疗服务网络、提升中医医疗服务能力外，还有18.9%的所得款将用于偿还若干未偿还银行贷款和10%用于营运资金，被市场质疑为“上市还债”。
目前，同仁堂集团的上市公司已有同仁堂股份、同仁堂科技和同仁堂国药三家，若同仁堂医养未来上市成功，将成为同仁堂集团的第四家上市公司。
经营业绩持续承压
同仁堂医养为同仁堂集团旗下一家中医医疗集团，成立于2015年，前身是北京同仁堂投资发展有限责任公司、北京同仁堂医养产业投资集团有限公司，2024年6月完成股份制改制，正式更名为北京同仁堂医养投资股份有限公司。
具体来看，同仁堂医养为个人客户提供全面中医医疗服务，为机构客户提供标准化管理服务，并提供各种医药产品及其他产品；将“医”与“养”相结合，提供现代化、定制化的中医医疗服务，并结合中医的药物治疗和非药物疗法，以标准化管理为客户提供适合的治疗方案。
同仁堂医养披露，目前公司有12家自有线下医疗机构及一家互联网医院，以及12家线下管理医疗机构，收入主要来自中医医疗服务、管理服务、销售健康产品及其他产品。
从业绩数据来看，同仁堂医养营收增速呈现断崖式下滑，2023年营收同比增长26.6%，2024年增速骤降至1.9%，2025年前三季度增速仅维持在3%左右。盈利端表现更为堪忧，2024年公司净利润4620万元，其中超三分之一来自出售医院的一次性收益，扣除非经常性损益后，主业盈利水平大幅缩水；2025年前三季度净利润更是同比下滑9.8%，主业盈利持续走低。
在业内人士看来，经营增长持续乏力、盈利质量低下，是同仁堂医养IPO不被市场认可的核心内因，公司缺乏稳定的内生增长能力，业绩表现难以支撑上市预期。
根据最新的业绩报告，2025年，包括同仁堂股份、同仁堂科技、同仁堂国药在内的同仁堂集团上市公司营收净利均呈下滑态势。其中，由于市场需求放缓及行业竞争加剧等因素综合影响，同仁堂股份营收同比下滑7.21%，归母净利润同比下滑22.07%；同仁堂科技营收同比下跌10.69%，归母净利润同比下跌24.06%；同仁堂国药收入同比下跌6.1%，本公司拥有人应占利润同比下跌20.6%。
“同仁堂医养IPO延迟，叠加旗下三家上市公司业绩集体下滑，反映出同仁堂集团整体经营面临增长失速、创新不足与资本信任危机的多重压力。‘增长天花板’与‘资本再信任’正在双重考验同仁堂。”刘志耕表示。
商誉高企潜藏风险
同仁堂医养业绩承压的背后，是其业务扩张高度依赖外部并购，自身经营能力饱受质疑。而通过频繁外延并购实现规模扩张，给同仁堂医养带来巨额商誉，形成较大的财务隐患，成为投资者担忧的关键风险点，也是IPO撤回的深层原因。
近年来，同仁堂医养先后收购了多家医疗机构。其中，2022年收购三溪堂保健院及三溪堂国药馆，2024年收购上海承志堂及上海中和堂。
根据招股书，截至2022年、2023年及2024年12月31日以及2025年9月30日，同仁堂医养分别录得商誉1.87亿元、1.61亿元、2.63亿元及2.63亿元，商誉占净资产比例高达37%。公司的商誉及其他无形资产一旦出现减值亏损，将对经营业绩及财务状况造成不利影响。此外，商誉减值还可能对公司的财务比率造成负面影响，从而对公司的财务状况及各类融资活动产生不利影响。
尽管商誉高企的风险已凸显，同仁堂医养仍在招股书中表示，未来将继续通过收购营利性中医医疗机构，进一步扩充中医医疗服务网络。
刘志耕认为，同仁堂医养IPO延迟的原因远超认购遇冷本身，背后还有增长停滞、估值虚高、关联交易依赖严重等结构性缺陷，叠加港股市场偏好科技标的与投资者避险情绪升温，反映了当前中医医养赛道在资本化路径上的普遍困境。
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